收藏品投资与证券投资

关于收藏品投资周期的许多争论，在很大程度上是由于人们对收藏品的理解不同而造成的。有的人将收藏品视为纯粹的消费品（奢侈品），而有的人将收藏品视为纯粹的投资品。如果将收藏品视为纯粹的奢侈品，那么，经济增长率就成为了对收藏品的需求量具有决定性影响的重要因素。因为当经济增长率较高时，人们的可支配收入不断增加，才会随之增加对奢侈品的消费，以满足更高层次的需要。但是，如果将收藏品视为纯粹的投资品，那么，通货膨胀率就成为了对收藏品的需求量具有决定性影响的重要因素。因为当通货膨胀率较高时，购买收藏品就成为了一种有效的保值手段，它可以减少因高通货膨胀率所带来的货币贬值风险。由此可见，问题的症结之一实际上在于对收藏品的二重性（既是消费品又是投资品）特点的理解不够全面。除此之外，收藏品的种类包罗万象的特点，也使得人们对这个问题的争论变得复杂无比。因为这两种观点的支持者几乎都可以从收藏品市场上找出足够的案例来证明自己的观点，反驳对方的看法。经济周期与收藏品投资的关系，因此而变得扑朔迷离，令人难以把握。在我们看来，收藏品实际上既是消费品，又是投资品。在一般情况下，人们购买收藏品的动机也具有二重性。通过购买收藏品，人们既可以获得心理上的满足和精神上的享受，又可能获得经济上的收益。我们不妨简单分析一下2006~2007年收藏品投资与证券投资的相关性问题。

2006年下半年开始全面启动的新一轮证券市场行情，让绝大多数证券投资者纷纷“解套”，甚至赚得钵满盆盈。按照2006年最后1个交易日的收盘指数计算，上海证券综合股指数收在了2675点，深圳证券成分股指数收在了6647点。沪深两市的全年涨幅分别达到了130.4%和132.1%。不过，“有人欢喜有人愁”的是，随着证券市场行情的全面启动和日渐火爆，收藏品市场，尤其是中国书画市场的行情却开始明显走弱，风光不再了。在这种情况下，收藏界的许多资深人士一致认为：收藏品“受累走牛股市”。理由似乎是显而易见的：证券市场全面复苏，吸引大量资本入市。而且，证券交易成本颇低，短线操作尤其便捷。在这种情况下，大量的短期投机资本从收藏品市场移师证券市场，也就成为了顺理成章的事情。初看起来，确似如此。仔细想来，却不简单。事实上，收藏品究竟是否真的“受累走牛股市”，在很大程度上也可以等价于这样一个问题，即证券市场行情与收藏品市场行情是否存在替代效应？这其实是一个由来已久，争论颇多的话题。

长期以来，关于证券市场行情与收藏品市场行情是否存在替代效应这个问题，一直存在着两种针锋相对的观点。一种观点认为，证券市场的波动与收藏品市场的波动存在总体一致的变动关系，并不存在替代效应。这种观点暗示，收藏品不能作为证券的替代品，成为抵御投资市场系统性风险的有效工具。另一种观点则认为，证券市场的波动与收藏品市场的波动并不具有显著的正相关关系，在某些情况下，二者甚至表现为负相关关系，存在替代效应。这种观点暗示，收藏品可以作为证券的替代品，成为抵御投资市场系统性风险的有效工具。在收藏品市场上，对人们影响更大的显然是第二种观点。在很多人看来，这也正是收藏品投资不同于证券投资的重要优势之一——人们可以通过证券与收藏品的多元化投资组合，部分地抵御金融市场的系统性风险。例如，梅-摩指数（Mei-Moses Art Index）的联合出版人迈克·摩西（Michael Moses）就指出，许多并不喜欢收藏品的人之所以在股票投资和收藏品投资的收益相当，甚至收藏品投资的风险高于股票投资的情况下仍然进行收藏品投资，就是因为收藏品与其他金融资产的相关性非常低，因此，收藏品可以发挥资产配置的重要作用。在他看来，“收藏品使你的投资组合多元化，是一个能够减少风险的资产，这是艺术的第三种美。”

证券市场行情与收藏品市场行情之间的内在因果关系实际上并不简单。我们很难通过实证的检验或者逻辑的推导，得出一个确凿无疑的结论。之所以会这样，一方面是由于当代中国的收藏品市场历史有限，数据难觅；另一方面则是由于收藏品的种类繁多，反例层出。举例来说，虽然中国书画市场的表现也许不尽如人意，但是，中国当代艺术中的精品力作却可能销势良好，涨幅不小（见图1、图2和表1）。

他们的研究发现，在1954~2004年的50年时间里，梅-摩西指数与标准普尔500指数的基本走向是大致相同，非常吻合的。这一结论的经济学含义是，就美国证券市场与收藏品市场的中长期走势来看，证券市场行情与收藏品市场行情并不存在替代效应。收藏品很难成为证券等金融工具的替代品，作为人们抵御投资市场系统性风险的有效工具。梅建平和王从卉指出，1961年以来，收藏品和证券的半年平均投资收益率非常接近。如果用半年投资收益率变化的标准差来衡量风险，那么，收藏品在最近10年的平均投资收益率更高，其投资风险也第一次与标准普尔500指数接近。但长期来看，收藏品的投资风险仍然大于股票。值得注意的是，梅-摩西指数和标准普尔500指数的半年增长率相关系数很低，二者在过去50年和25年里的相关因子分别是0.02和0.06。这意味着，收藏品能够在多样化投资中发挥积极作用。

经验地看，收藏品市场的资本主要包括三大类：长期沉淀资本、中期投资资本以及短期投机资本。长期沉淀资本主要由公共博物馆和“铁杆”收藏者投入到收藏品市场上。这类资本的流动性很小，长期“沉淀”在收藏品市场上。随着收藏品市场的日渐升温，长期沉淀资本在收藏品市场的资本总额中所占的比例越来越小。中期投资资本的所有者既包括机构投资者，也包括私人投资者。他们以对抗通货膨胀，获得资本利得为主要目标。短期投机资本则是专门进行短期投机套利的“游资”。

从某种意义上讲，中国收藏品市场前些年的长期低迷，以及近几年的持续火爆，都与收藏品市场资本结构的变化关系密切。收藏品市场资本结构调整的一个重要趋势是，长期沉淀资本越来越少，而短期投机资本日益活跃。值得一提的是，在收藏品市场的资本总额中所占比例不一定很大的短期投机资本对收藏品市场的影响是至关重要的。在经济复苏或者经济繁荣的时期，如果证券市场的表现一蹶不振，大量的闲散资金，例如“热钱”涌入收藏品市场的话，那么，收藏品市场行情极有可能因此而启动。收藏品则很有可能成为证券的替代品——这实际上正是中国收藏品市场近两年来火爆异常的重要原因之一。不仅如此，在经济衰退或者经济萧条的时期，尽管绝大多数收藏品的表现可能会像证券市场的表现一样惨不忍睹。然而，某些收藏品也许真的会像评论家所说的那样，成为“不受价值侵蚀的另一种金钱”。因为收藏品投资的成败，在很大程度上其实取决于投资者到底选择了什么样的收藏品。

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